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FONDEMENT THEORIQUE
Pour rappel, on parle de dollarisation d’une économie, quand les dépôts en dollars sont plus importants que les dépôts en monnaie nationale :

Ratio Dépôts en franc congolais/Dépôts en dollars.

Une politique monétaire laxiste a aussi des incidences sur l’évolution des dépôts bancaires. La dépréciation de taux de change par exemple, pousse les agents économiques d’opérer un arbitrage entre les dépôts libellés en monnaie locale et les dépôts en devise étrangère. Comme la valeur des dépôts en monnaie locale dimunie, les agents économiques opteront pour les dépôts en devise étrangère, notamment le dollar américain.

L’équation (7) très importante pour la conduite de la politique monétaire. Elle renseigne que les dépôts en dollar disponible dans le système bancaire sont alimentés par des entrées de devises dans le pays. Supposons que les dépôts en dollar augmentent dans le système bancaire, ceci peut encourager les agents économiques à détenir des encaisses libellées en dollars au détriment de celles libellées en franc congolais. (Voir section : Spécification du modèle)

Conséquemment, pour freiner le processus de dollarisation de l’économie, la Banque Centrale (BC) peut augmenter le coefficient de réserves obligatoires sur les passifs en dollar et/ou augmenter le taux d’intérêt créditeur sur les passifs en franc congolais. Le différentiel de taux d’intérêt (monnaie locale et dollar) peut inciter les agents économiques à jeter leur dévolu sur les dépôts en monnaie locale.

L’équation (18) est aussi importante pour l’analyse macroéconomique. En se référant à cette équation, on peut constater que s’il y a une accumulation des dépôts en monnaie locale des banques commerciales à la Banque Centrale (BC), il y aura moins de crédits (fonds prêtables) disponibles au secteur privé (ménages et entreprises). Ainsi, dans ce cas de figure, le secteur privé ne peut contribuer pleinement à l’expansion de l’activité économique.

Pour stimuler la contribution du secteur privé, la Banque Centrale peut utiliser un ou plusieurs de ces instruments : les coefficients de réserves obligatoires, les interventions sur le marché des changes et les bons de Trésor, pour doper la croissance du crédit des banques commerciales au secteur privé, la BC peut réduire les coefficients de réserves obligatoires.

Les différentes théories de la monnaie

La théorie quantitative de la monnaie

La théorie quantitative de la monnaie établit le lien entre la monnaie et l’évolution des prix. Comme la vitesse de la circulation de la monnaie est fixe et que le volume des transactions ne dépend pas de facteur monétaire, le niveau des prix est alors fonction de la quantité de la monnaie en circulation. On en déduit que la quantité de la monnaie exerce une influence sur le niveau des prix mais pas sur les prix relatifs. En outre si le niveau général des prix augmente dans la même proportion que l’encaisse réelle, le volume de la monnaie ne change pas : neutralité de la monnaie.

La politique monétaire keynésienne

La politique monétaire, est-elle aussi compartimentée entre l’approche keynésienne et néo-classique. Pour les keynésiens, la politique monétaire doit combattre l’inflation et le chômage. Quand une économie fonctionne à pleine capacité et que les pressions inflationnistes apparaissent, il faut appliquer une politique monétaire restrictive ; augmentation du taux d’intérêt, pour combattre l’inflation et éliminer la surchauffe. En cas de baisse de l’activité, qui conduit à la hausse de chômage, il faut appliquer une politique monétaire laxiste, qui consiste à baisser le taux d’intérêt, pour doper l’investissement productif et relancer l’activité économique. Les keynésiens considèrent la politique monétaire comme complémentaire à la politique budgétaire.

La politique monétaire néo-classique

Pour les néo-classiques, la politique monétaire laxiste, conduit à l’accélération de l’inflation du fait de l’illusion monétaire. Ensuite, l’efficacité de la politique monétaire se trouve confronté au problème des délais. En cas de décalage inter temporel entre les cycles d’activité économique (expansion ou baisse) et les cycles d’efficacité de la politique monétaire, l’utilisation des instruments monétaires risque de ne pas produire l’effet escompté.

Dans une économie ouverte, sous le régime de taux de change fixe ou à flexibilité limitée, il peut y avoir une variation endogène des réserves internationales du système bancaire, la balance des paiements, devient, alors, une source additive de l’offre de monnaie. Par conséquent, le système bancaire n’a pas un contrôle direct sur l’offre de monnaie nominale, qui est une variable endogène du système. Toutefois, le système bancaire peut déterminer le crédit domestique, qui est l’une des sources importantes de l’offre de monnaie.

L’approche de crédit, tout comme l’approche monétaire souligne l’interdépendance entre le marché des biens et services et le marché monétaire. Toutefois, dans une économie fermée, l’équilibre d’un marché donné suppose l’équilibre d’un autre. Dans une économie ouverte, il faut veiller à l’équilibre des différents marchés. Assurer l’équilibre du marché monétaire et l’équilibre de la balance de paiements, est au centre de la politique monétaire de beaucoup des pays. Pour une variation donnée, de la demande de monnaie, un équivalent de la variation de l’offre de monnaie peut être obtenu par une combinaison du crédit domestique et des actifs extérieurs du système bancaire. En d’autres termes, une variation à la hausse de la demande de monnaie, doit être compatible avec le solde de la balance des paiements.

Reconnaître la balance des paiements comme source de l’offre de monnaie, c’est reconnaître que l’offre de monnaie s’ajuste à la demande de monnaie et pas l’inverse : parce que le public peut disposer ou acquérir de la monnaie à travers le développement de la balance des paiements (recettes d’exportations, afflux des capitaux). On peut en déduire que les autorités monétaires peuvent seulement déterminer la répartition de l’offre de monnaie entres les actifs extérieurs et les actifs domestiques à travers la politique de crédit.

Mécanisme de transmission du secteur Monnaie au secteur Réel

Aujourd’hui comme hier, les économistes ne s’accordent –toujours pas- sur les incidences de la politique monétaire sur l’économie réelle. Même si –de nos jours- les canaux de transmission de la politique monétaire à l’économie réelle, sont établies, beaucoup des décideurs politiques et économiques s’intéressent beaucoup plus à la décision des banques centrales de relever ou baisser les taux directeurs qu’à la réaction de l’économie réelle aux variations de taux d’intérêt.

Les banques centrales disposent de trois instruments pour évaluer les incidences de la politique monétaire sur l’économie réelle : taux d’intérêt, l’orientation du crédit et taux de change.

L’utilisation du taux d’intérêt comme instrument de stabilisation ou de relance de l’économie réelle, ne fait pas l’unanimité. Une politique monétaire laxiste peut booster la demande d’investissement et la croissance économique. Paradoxalement, des taux d’intérêts bas pénalisent l’accumulation du capital, simplement parce que l’épargne réagit négativement à la baisse des taux directeurs. Problème. Comment financer la hausse de la demande d’investissement quand l’épargne est faible sinon recourir à l’épargne extérieure, c’est-à-dire, emprunt extérieur, aide publique au développement, etc. Si le financement extérieur fait défaut, la demande d’investissement additionnelle qui résulte de la baisse du taux d’intérêt ne pourra pas être satisfaite.

Depuis le théorème de Modigliani-Miller (fin des années 50) stipulant l’équivalence des différentes sources de financement, les économistes n’en finissent pas de débattre sur les effets des crédits bancaires sur l’évolution de l’économie réelle. Comment isoler la courroie de transmission du taux de crédit et celle du taux d’intérêt pour évaluer leurs incidences respectives sur l’économie réelle.

Les néo-classiques établissent un lien direct entre la politique monétaire et la politique de crédit. Quand une économie fermée ou ouverte, n’est pas confrontée à des problèmes de balance des paiements et sous un régime de taux de change flottant, le choix entre la monnaie et le crédit n’existe pas.

Par contre si ce même pays fait face à un déséquilibre de la balance des paiements, il y a un lien direct entre l’offre de monnaie et le solde de la balance des paiements. Dans ce cas, la distinction entre la monnaie et le crédit devient cruciale. L’analyse qui sous-tend la politique de crédit, peut être considérée comme le prolongement de l’analyse monétaire, qui intègre le lancinant problème de la balance des paiements.

La complémentarité entre la variation du taux d’intérêt et l’évolution du crédit n’est pas toujours automatique. Si on prend en compte les asymétries d’information qui sont essentiellement nourries par les imperfections des marchés des capitaux et de crédit, une baisse de taux d’intérêt peut se traduire par une hausse de l’investissement et de la consommation et par ricochet à une expansion de l’activité.

Toutefois, tout dépend de l’évaluation de solvabilité des agents économiques demandeurs de crédit par les banques. Si les banques redoutent l’insolvabilité de certains demandeurs de crédit, elles ne prêteront pas des fonds à des clients supposés insolvables. Le rationnement du crédit –qui en résulterait- se traduirait par une baisse de l’investissement et de la consommation, annulant ainsi les effets positifs du taux faible de loyer de l’argent. Si la baisse de la demande interne (consommation + investissement) n’est pas compensée par une hausse des exportations, on assisterait soit à un ralentissent ou à une contraction de l’activité économique.

Selon Mundell (1962), dans une économie ouverte à régime de change flexible, la mobilité des capitaux établit une relation directe entre le taux d’intérêt et le taux de change : le différentiel de taux d’intérêt entre deux pays est égal à la variation anticipée du change.

Une politique monétaire laxiste ou expansionniste conduit à la baisse du taux d’intérêt domestique qui crée un différentiel de taux d’intérêt au détriment du pays. Les capitaux –surtout les investissements de portefeuille-, sortent du pays à la recherche des meilleurs gains de placement. La sortie des capitaux réduit les réserves de change et provoque une dépréciation de taux de change qui dope les exportations. La modification de prix relatifs (dépréciation de la monnaie locale par rapport à la devise d’ancrage) entraine une modification de prix relatif interne : les produits importés sont plus onéreux que les produits locaux. La production des industries locales de substitution d’importation va augmenter.

La nouvelle définition de la monnaie

Cette section s’inspire des travaux de Thovaldur Gylfason et se base sur la situation monétaire ou système bancaire (Banque Centrale + Banques Commerciales) et le système financier (Situation Monétaire + Autres Institutions Monétaire).

L’équation de la théorie quantitative de la monnaie

MV = PY

V = PY/M

P = (V/Y) M

V est la vitesse de circulation de la monnaie et considérer constante dans le temps.

Y est à long terme indépendant de la monnaie (neutralité de la monnaie). Implications pour l’analyse de politique : toute variation de la monnaie provoque la variation des prix et n’a aucune influence sur la production.

La nouvelle définition de la monnaie selon les monétaristes

Il faut partir de la Situation Monétaire et du bilan consolidé.

Bilan de la Banque Centrale

Actifs = Dg + Db + Rc

Dg = crédit domestique au gouvernement

Db = crédit domestique aux banques commerciales
Rc = réserves de change de la banque centrale

Passifs = C + B

C = monnaie

B = dépôts des banques commerciales à la banque centrale

Bilan des banques commerciales

Actifs = Dp + Rb + B

Dp = crédit domestique au secteur privé

Rb = réserves de change des banques commerciales

B = dépôts des banques commerciales à la banque centrale

Passifs = Db + T

Db = crédit domestique de la banque commerciale aux banques commerciales

T = durée des dépôts

Bilan consolidé de la Banque Centrale et des banques commerciales

Dg + Dp + Db + Rb + Rc + B = C + T + B + Db

En éliminant Db et B on obtient :

D = Dg + Db

R = Rb + Rc

M = C + T

M = D + R

M = offre de la monnaie M2

D = total crédit domestique net du système bancaire

R = total des réserves de change net du système bancaire

Implications pour l’analyse macroéconomique. La hausse de l’offre de monnaie en l’absence de la politique de stérilisation conduit à l’augmentation des prix domestiques (inflation). La variable D (crédit) forme l’alliage entre la politique monétaire et fiscale. Si par exemple, les réserves de change net augmentent, pour maintenir l’offre de monnaie constante, on doit réduire le crédit au secteur public en réduisant la dépense budgétaire ou augmenter les impôts.

SPECIFICATION DU MODELE DU SECTEUR MONNAIE

Projection de la demande de monnaie (M3)

Equations comptables

1. M3 = M2 + DUSD
2. M2 = MC + DHTG
3. MCt = Mct-1 * (1+ elasMCt/Yn * dYn)
4. DHTGt = DHTGt-1 * (1 + elasDHTGt/Yn * dYn)
5. ED = remittances + CCAPCF
6. RFDD = (DUSDt – DUSDt-1)/ED
7. DUSDt = DUSDt-1 + RFDD * ED

Projection de la base monétaire

La base monétaire est définie comme la monnaie en circulation (MC) et des réserves et encaisses des banques commerciales en franc congolais à la banque centrale

8. BM = MC + DBCM
9. DBCM = DHTGCM + ENC
10. DHTGCM = RRESBCM * DHTG
11. RRESBCM = DHTGCM/DHTG
12. ENC = Renc * DHTG
13. Renc = ENC/DHTG

Projection des avoirs extérieurs nets de la banque centrale

14. NFAt – NFAt-1 = Et * Rt – Et-1*Rt-1
= Et * (Rt – Rt-1) + (Et – Et-1) *Rt-1

Projection du crédit au secteur privé

15. CRSP = CRBC + CRBCM
16. CRBCt = CRBCt-1 * (1 + dYn)
17. CRBCM = CRBCMhtg + CRBCMusd***
18. CRBCMhtg = Rcrg *(DHTG – DHTGCM)
19. Rcrg = CRBCM/(DHTG – DHTGCM)

*** : Voir l’encadré ci-après pour comprendre l’hypothèse de projection des crédits en dollar octroyés par les banques commerciales.

Encadré sur la projection des crédits en dollar octroyés par les banques commerciales
• CRBCMusd = Rcrgusd *(Dépôt $ du système bancaire + Dépôts des BCM à la BC en % des dépôts du système bancaire)

• Rcrgusd = Crédit USD/(Dépôts USD – Réserves USD)

Projection des autres actifs nets qui servent de bouclage du modèle

20. AANBC = BM – R – CSPUB – PASB - CSPR
21. AANSB = AANBC + AANBCM
22. AANBCM = M3 – AEN – CSPUB – CSPR – AANBC


LISTE DES VARIABLES

Variables endogènes

1. M3 = Demande de monnaie
2. M2 = Quasi-monnaie
3. MC = Monnaie en circulation
4. DHTG = Dépôts en franc congolais issues du bilan du secteur bancaire
5. ED = Entrées de devises
6. RFDD = la part d’entrées de devises qui alimente les dépôts en dollars américain
7. DUSD = Dépôts en dollar américain
8. BM = Base monétaire
9. DBCM = Dépôts des banques commerciales en franc congolais et encaisse
10. DHTGCM = Dépôts en franc congolais de banques commerciales du bilan de la Banque Centrale
11. RRESBCM = Poids des dépôts en franc congolais issue des banques commerciales a la Banque Centrale dans l’ensemble des dépôts du système
12. ENC = Encaisses
13. Renc = Ratio des encaisses sur dépôts en franc congolais
14. NFA = Stock d’avoir extérieurs nets de la banque centrale exprimé en franc congolais
15. CRSP = Crédit au secteur privé
16. CRBC = Crédit a la banque centrale
17. CRBCM = Crédit aux banques commerciales en dollars américain
18. CRBCMhtg = Crédit aux banques commerciales en franc congolais
19. Rcrg = Ratio de crédit en franc congolais
20. AANBC = Autres actifs nets de la banque centrale
21. AANSB = Autres actifs nets du système bancaire
22. AANBCM = Autres actifs nets des banques commerciales

Variables exogènes

23. Yn = Produit Intérieur Brut nominal
24. Remittances = Transferts privé sans contreparties
25. CCACF = Compte de capital et compte financier
26. E = Taux de change du franc congolais en dollars
27. R = Stock de réserves exprimés en dollars
28. CSPU = Créances sur le secteur public, TOFE
29. PASB = Passifs vis-à-vis du secteur bancaire
30. AEN = Avoirs extérieurs net

Paramètres exogènes

d = Taux de croissance
elas = Elasticité

Edouard Nsimba
Expert International en Modélisation Mathématique et Analyse des Politiques Publiques

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